Шодибек Кенжаев,
инвестиционный банкир Kap Depo.
Рынок акций на фондовой бирже «Тошкент» в 2025 году продемонстрировал позитивную динамику, несмотря на заметное затишье и ожидания инвесторов в части IPO. Фактически год прошел в выжидательной позиции, что отразилось на структуре торгов и поведении участников рынка.
Основная часть торгов на Main board пришлась на облигации. Оборот по акциям составил 173,4 млрд сумов, тогда как по облигациям — 1,4 трлн сумов. При этом, если учесть сделки на FoP board, совокупный объем операций с акциями превысил 8 трлн сумов. Несмотря на это, можно уверенно констатировать: 2025 год стал годом облигаций — столь масштабного бума на рынке бондов раньше не было.
По итогам года главный индекс фондовой биржи UCI, включающий все листингованные компании, вырос на 10,2%, до 721,73 пункта. Для сравнения, в 2024 году он снижался на 9,7%.
Индекс KAP DEPO, отражающий динамику сбалансированного портфеля от инвестиционной компании KAP DEPO, продемонстрировал более уверенный рост — на 24,3%, до 176,86 пункта, после падения на 21% годом ранее.
Чтобы определить акции, которые больше всего выросли и упали в прошлом году, были выбраны бумаги со средней ликвидностью, по которым в каждом месяце 2025 года проходили активные торги. Отбор проводился по количеству сделок, без учета объема торгов — это позволило исключить разовые и спекулятивные искажения.
Лидеры роста
Первое и второе места заняли привилегированные и простые акции «Хамкорбанк». Первые выросли с 23 до 45 сумов (+95,7%), вторые — с 24,39 до 42,97 сумов (+76,2%).
Рост котировок как простых, так и привилегированных акций — наглядный показатель восстановления фундаментальных показателей бизнеса. Такая синхронная динамика, как правило, отражает возврат компании к справедливой оценке после периода недооцененности. Дополнительным фактором поддержки стало решение банка о выплате дивидендов по простым акциям — по 1,5 сума на акцию по итогам 2024 года. Для рынка это стало сигналом возможного смягчения дивидендной политики и ориентации на регулярное распределение прибыли в пользу акционеров.
На третьем месте акции «Узбекской республиканской товарно-сырьевой биржи» (УзРТСБ). Годовой рост составил 69,9%, стоимость акции выросла с 3 650 до 6 200 сумов. В 2025 году бумаги фактически вернулись к своим историческим ориентирам: на пике в ноябре 2021 года цена достигала 30 898,99 сумов, что с учетом последующей капитализации эквивалентно 6 179,8 сумов.
Даже на текущем уровне акции биржи все еще выглядят немного недооцененными. Стабильный рост прибыли и последовательное увеличение дивидендов говорят о надежности бизнеса.
Дополнительным позитивным фактором стало вхождение Национального инвестиционного фонда Узбекистана в капитал «УзРТСБ» с долей 40%. Планы фонда провести IPO ко второму кварталу 2026 года, а также наличие международного управляющего в лице Franklin Templeton, существенно повысили доверие инвесторов и ожидания в отношении долгосрочного потенциала акций.
Четвертое и пятое места заняли простые и привилегированные акции «Узбектелекома». Они показали уверенную положительную динамику по обоим типам акций. Простые акции компании выросли на 46,9%, а привилегированные — на 37,4%. Несмотря на различия в темпах роста, динамика котировок отражает единый инвестиционный кейс, обусловленный заметным улучшением финансовых результатов всего бизнеса.
2025 год стал переломным для «Узбектелекома». После слабого начала года компания значительно улучшила операционные и финансовые показатели. За 9 месяцев коэффициент P/E снизился с 36,04 до 4,90, а чистая прибыль выросла с 41,6 млрд до 321,1 млрд сумов.
Дополнительным фактором поддержки котировок стало присвоение компании в ноябре кредитного рейтинга «BB» от Fitch Ratings, на уровне суверенного рейтинга Узбекистана. Рост акций был обусловлен как общим бычьим трендом рынка, так и возвращением бизнеса к устойчивой прибыльности спустя два года после IPO.
Лидеры падения
Антилидером года стали акции «Кызылкумцемента», обвалившиеся на 50%, до 750 сумов. Негативная динамика носит затяжной характер и продолжается с 2022 года. После приватизации компания столкнулась с падением прибыли, прекращением дивидендных выплат и ростом долговой нагрузки. Устойчивые убытки подорвали доверие инвесторов, и восстановление репутации пока не просматривается.
На втором и третьем местах по снижению акций оказались «Дори-Дармон» и «Туронбанк». Акции «Дори-Дармон» упали на 36,7%, а «Туронбанка» — на 35,5%. Основные причины — снижение финансовых показателей и слабый инвестиционный спрос.
Чистая прибыль «Туронбанка» за 9 месяцев снизилась на 40,1%, до 19,5 млрд сумов, а «Дори-Дармон» показала убыток 25,7 млрд сумов против прибыли годом ранее.
На четвертом месте расположились акции UzAuto Motors, снизившись на 31% до 50 010 сумов. Падение связано с разочарованием инвесторов в дивидендной политике, обещанной при IPO (не менее 30% прибыли).
Усиливающаяся конкуренция на автомобильном рынке также негативно повлияла на ожидания. Несмотря на выплату дивидендов в размере 1,66 трлн сумов (более 50% прибыли за последние 12 месяцев), акции пока не смогли вернуться к уровню размещения — выше 70 тыс. сумов.
Замыкают пятерку бумаги «Узметкомбината», которые упали на 30,3%, до 2 997 сумов. Связано это с ростом долговой нагрузки и переносом сроков запуска литейно-прокатного комплекса (ЛПК). В феврале 2025 года Fitch Ratings понизило рейтинг компании с «BB-» до «B+», указав на превышение долговых порогов и ухудшение конъюнктуры мирового рынка черной металлургии.
Ожидалось, что ЛПК будет введен в эксплуатацию во втором квартале этого года и позволит удвоить выпуск готовой продукции до 2,1 млн тонн в год. Однако по состоянию на конец декабря 2025 года официальных объявлений не последовало, что повышает вероятность переноса запуска на первый или даже второй квартал 2026 года.
