Основатель и директор инвестиционной компании Kap Depo Фаррух Ходжаев публично прокомментировал IPO Национального инвестиционного фонда Узбекистана (УзНИФ). Соответствующий пост он опубликовал в LinkedIn, отвечая на вопросы инвесторов из разных стран.
По его оценке, IPO УзНИФ выглядит «интересной, но высокорисковой инвестиционной идеей» для инвесторов, готовых принять низкую ликвидность, риски корпоративного управления и высокую зависимость от дальнейшей приватизации и реструктуризации государственных активов Узбекистана.
Ключевым аргументом в пользу участия в размещении Ходжаев назвал оценку компании. IPO предлагается с дисконтом около 20% к чистой стоимости активов (NAV): при предполагаемой капитализации в $1,95 млрд совокупная чистая стоимость активов фонда оценивается в $2,44 млрд.
При этом УзНИФ не является операционной компанией, а представляет собой инвестиционный холдинг под внешним управлением Franklin Templeton с долями в 13 крупных стратегических госкомпаниях. По словам эксперта, стоимость фонда в первую очередь будет зависеть от переоценки активов, роста дивидендов и потенциальной приватизации входящих в портфель компаний.
Портфель Национального инвестиционного фонда Узбекистана
Одним из главных недостатков IPO Ходжаев назвал его полностью вторичный характер. Акции продает Министерство экономики и финансов, тогда как сам фонд не получит нового капитала от размещения.
Эксперт также обратил внимание на слабую текущую прибыльность фонда. За единственный полный отчетный период по МСФО УзНИФ показал чистую прибыль в размере 1,4 трлн сумов, однако 1,66 трлн сумов из этой суммы пришлось на нереализованную прибыль от переоценки активов.
Валовый дивидендный доход фонда составил 171,5 млрд сумов, тогда как операционные расходы достигли 203,3 млрд сумов. Это означает, что без учета переоценки портфеля текущая операционная доходность фонда остается слабой, отметил директор Kap Depo.
В итоге Фаррух Ходжаев считает возможным участие в IPO по цене 4,41−4,65 сумов за акцию, но исключительно как умеренно спекулятивную инвестицию сроком на 12−24 месяца.
По его базовому сценарию, справедливая стоимость акций составляет 5,3 сумов. В оптимистичном сценарии цена может достичь 5,5−6 сумов, в пессимистичном — снизиться примерно до 4 сумов за акцию.
Таким образом, базовый сценарий предполагает потенциал роста около 20%, а ожидаемая совокупная доходность с учетом дивидендов может составить порядка 25%, включая прогнозируемую дивидендную доходность на уровне 4,5−4,6% в 2026 году.
Фаррух Ходжаев. Фото: Kap Depo
Spot поговорил с другими финансовыми экспертами, не участвующими в размещении УзНИФ, и попросил их оценить мнение Фарруха Ходжаева. Несколько собеседников в целом согласились с позицией директора Kap Depo, отметив, что не проводили детальный расчет возможной динамики стоимости акций после IPO.
IPO УзНИФ
29 апреля УзНИФ объявил о начале IPO объемом до $1,95 млрд. Согласно анонсу, Министерство экономики и финансов планирует разместить около 30% акций фонда на Ташкентской и Лондонской биржах. Цена размещения — $25 за GDR (одна расписка соответствует 64 700 акциям) и 4,65 сумов за акцию.
Прием заявок продлится ориентировочно до 12 мая (12:00 по Лондону, 17:00 по Ташкенту). Розничные инвесторы, которые получат скидку 5% на заявки до 12 млрд сумов, могут участвовать в размещении через местных брокеров или приложение Jett (лимит — до 200 млн сумов).
6 мая источник Spot сообщил, что книга заявок на первичное публичное размещение УзНИФ переподписана более чем втрое (доверительный управляющий фонда Franklin Templeton отказался раскрывать детали). Другой источник заявил, что в случае переподписки приоритетное распределение получат розничные инвесторы с заявками до 200 млн сумов.
В этот же день Bloomberg сообщил о переподписке всего объема размещения. До этого стало известно, что якорные инвесторы, включая BlackRock, Franklin Resources и Redwheel, уже подписались на $300 млн.
В конце декабря 2025 года CEO Templeton Global Investments по Центральной Азии Мариус Дан в интервью Spot рассказал об изменениях в портфеле УзНИФа, трансформации портфельных компаний, включении в портфель «Узпромстройбанка», а также о планах IPO с двойным листингом.
Также Spot публиковал разбор организации IPO и инструкции для желающих подать заявку на покупку акций Национального инвестфонда.
Ранее Spot писал, что акции УзНИФ вошли в котировальный лист Ташкентской фондовой биржи.
